Segunda-feira, 22 de Janeiro de 2018

Brasil Macro View - Incertezas na Curva de Juros


Inclinação aparentemente exagerada da curva de juros local ainda incorpora risco baixo, compatível com CDS e demais ativos.

 

Inclinação da curva de juros segue em alta. A inclinação da curva de juros tem subido continuamente desde o último trimestre do ano passado. Entre 1 e 4 anos à frente, os juros já se encontram no maior patamar desde 2009, ou seja, está acima do período de estresse entre o final de 2015 e início de 2016. Dada a quantidade de avanços no campo econômico e a tranquilidade do cenário internacional, esse nível de preços pode parecer incompatível com o atual ambiente de riscos. Também gera o questionamento se vale a pena se proteger de uma alta adicional.

 

Inclinação combina expectativa de juros e incertezas. Há duas formas simples de se separar a inclinação da curva de juros entre aquilo que é, de fato, expectativa de política monetária, e o resto, um componente de incertezas que definimos como ‘prêmio de risco’. A primeira forma é assumir que o prêmio de risco é bem representado pelo CDS e subtraí-lo da inclinação, encontrando assim a expectativa de elevação ou queda de juros implícita nos preços. A segunda forma faz o contrário. Subtrai da inclinação a expectativa de juros medida pela pesquisa Focus, resultando em uma série de ‘prêmio de risco’.

 

Prêmio de risco está perto da média até meados de 2015. Utilizando a diferença entre os juros de 1 e 4 anos à frente nas expectativas do Focus, extraímos a série de ‘prêmio de risco’ na curva de juros pré-fixados para o mesmo período. O resultado mostra que essa medida está muito próxima do indicado pelo CDS de 5 anos do Brasil, assim como também está próxima da média anterior ao período de estresse em 2015.

 

Diferente de 2015, agora há expectativa de alta de juros. Embora as medidas do CDS e as expectativas do Focus sejam imperfeitas como medidas aproximadas de prêmio de risco e juros, é interessante notar que ambas sugerem que a quantidade de incertezas embutidas na inclinação atual da curva de juros não é tão alta quanto parece. No período de estresse em 2015, o prêmio de risco era muito elevado, mas compensado pela expectativa de forte redução dos juros nos anos seguintes (Figura 2). Agora, embora o prêmio seja menor, soma-se a ele a expectativa de elevação da Selic.

 

 

Ainda vale se proteger de incertezas políticas e econômicas. Este exercício indica que o mercado de juros não tem tido comportamento divergente dos mercados de câmbio e bolsa. Apesar das potenciais incertezas políticas e econômicas para os próximos anos, a curva de juros, assim como os demais ativos, ainda não reflete um cenário de estresse. Embora a inclinação esteja historicamente elevada, ainda vale se proteger contra os riscos de 2018. 

 

Fonte:  Brasil Macro View